WEALTH • STOCK - DERIVATIVES

“Theme การลงทุนในหุ้นเติบโต (Growth) และหุ้นคุณค่า (Value)”

Theme การลงทุนในหุ้นเติบโต (Growth) และหุ้นคุณค่า (Value) เป็นแนวทางการลงทุนที่ได้รับความสนใจและมีการพูดถึงกันอย่างแพร่หลายในสื่อด้านการเงินทั้งในและต่างประเทศว่ามีเงินลงทุนเคลื่อนย้ายเข้าออกระหว่างหุ้นสองกลุ่มนี้ ซึ่งรวมถึงในช่วงที่โควิดกำลังแพร่ระบาดในหลายๆ ประเทศ การลงทุนในหุ้นที่ปรับตัวได้ดีหรือได้ประโยชน์จากสถานการณ์ อย่างเช่น กลุ่มเทคโนโลยีซึ่งธุรกิจมีโอกาสเติบโตได้เร็ว ได้รับความสนใจจากนักลงทุนอย่างมากในหลายๆ ตลาดหุ้นทั่วโลก และเมื่อสถานการณ์โควิดเริ่มดีขึ้นในหลายๆ ประเทศ ซึ่งได้กลับมามีกิจกรรมทางเศรษฐกิจมากขึ้น ส่งผลให้หุ้นที่มีปัจจัยพื้นฐานแข็งแกร่งในกลุ่มที่กลับมาเติบโตตามวัฏจักรเศรษฐกิจหรือหุ้นคุณค่ากลับมาได้รับความสนใจมากขึ้นจากนักลงทุน


โดยทั่วไปแล้ว หุ้นเติบโตหรือ growth stocks มักมีธุรกิจที่กำลังใช้เงินลงทุนเพื่อการขยายตัวและยังเติบโตได้สูง และมีอัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E ratio) สูง มีราคาต่อมูลค่าทางบัญชี (P/BV ratio) สูง และมีอัตราการจ่ายเงินปันผล (dividend yield) ต่ำ ในทางกลับกันหุ้นคุณค่าหรือ value stocks มักมีธุรกิจที่มีความมั่นคงและเติบโตอย่างสม่ำเสมอ และมี P/E ratio ต่ำ P/BV ratio ต่ำ และ dividend yield สูง ทั้งนี้การศึกษาเกี่ยวกับการลงทุนตามปัจจัยด้าน growth และ value อาจนับเป็นส่วนหนึ่งของแนวทางการลงทุนแบบ factor investing ซึ่งได้ครอบคลุมหลายๆ ปัจจัยหรือ style ในการลงทุน โดย SET Note ฉบับนี้ ได้ทำการทดลองสร้าง portfolio ตามปัจจัย growth (SET-GROWTH) และ value (SET-VALUE) เพื่อแสดงถึงการนำแนวทาง factor investing ในด้าน growth และ value มาปรับใช้ในการลงทุน 

 

การลงทุนในหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH และ SET-VALUE ที่ทดลองสร้าง portfolio ขึ้น ได้คัดเลือกหลักทรัพย์ที่มีคุณลักษณะความเป็นหุ้น Growth และหุ้น Value1 สูงโดยวัดจากค่าเฉลี่ยมาตรฐาน (Z-Score) ซึ่ง ค่า Value Z-score และ Growth Z-score คำนวณจากหลายตัวแปรโดยมีรายละเอียดตามตารางที่ 1




หากพิจารณาค่า Value Z-score และ Growth Z-score รายหลักทรัพย์ พบว่าสามารถแบ่งหลักทรัพย์ออกเป็น 4 กลุ่มหลักๆ ได้แก่ 1) Value คือกลุ่มหลักทรัพย์ที่มีคุณลักษณะ Value โดดเด่น 2) Growth คือกลุ่มหลักทรัพย์ที่มีคุณลักษณะ Growth โดดเด่น 3) Value and Growth คือกลุ่มหลักทรัพย์ที่มีคุณลักษณะโดดเด่นทั้ง Value และ Growth 4) Non-Value and Non-Growth คือกลุ่มหลักทรัพย์ที่มีคุณลักษณะไม่โดดเด่นทั้ง Value และ Growth ตามตัวอย่างในภาพที่ 1

 


 

หลักทรัพย์ที่ถูกจัดอยู่ในกลุ่ม 1) Value และ 2) Growth จะถูกกำหนดให้เป็นหุ้นกลุ่ม Value และ Growth ตามลำดับ ในส่วนของหลักทรัพย์ที่ถูกจัดอยู่ในกลุ่ม 3) Value and Growth และ 4) Non-Value and Non-Growth จะถูกพิจารณาเพิ่มเติมว่ามีคุณลักษณะโดดเด่นในด้าน Value หรือ Growth มากกว่ากัน


ยกตัวอย่างเช่น จุด ในภาพที่ 1 นั้นอยู่ทางด้านซ้ายของเส้น 45 องศา แสดงถึงหลักทรัพย์ที่อยู่ในตำแหน่งจุด มีคุณลักษณะโดดเด่นด้าน Value มากกว่า ในขณะที่จุด ในภาพที่ 1 นั้นอยู่ทางด้านขวาของเส้น 45 องศา แสดงถึงหลักทรัพย์ที่อยู่ในตำแหน่งจุด นั้นมีคุณลักษณะโดดเด่นด้าน Growth มากกว่า หลังจากหลักทรัพย์ทุกตัวถูกแบ่งออกเป็น 2 กลุ่ม คือ Growth และ Value เรียบร้อยแล้วขั้นตอนต่อไปคือการคัดเลือกหลักทรัพย์เข้าพอร์ตการลงทุน โดยหลักทรัพย์ที่มีคุณลักษณะโดดเด่นมากกว่าจะถูกนำเข้าสู่พอร์ตการลงทุนก่อนยกตัวอย่างเช่น จุด และจุด ในภาพที่ 1 ต่างมีคุณลักษณะโดดเด่นด้าน Value แต่หลักทรัพย์ที่อยู่ในตำแหน่งจุด นั้นมีระยะห่างจากจุด Origin มากกว่าหลักทรัพย์ที่อยู่ในตำแหน่งจุด ดังนั้นหลักทรัพย์ที่อยู่ในตำแหน่งจุด จะถูกคัดเลือกเข้าสู่พอร์ตการลงทุน SET-VALUE ก่อนหลักทรัพย์ที่อยู่ในตำแหน่งจุด B


ทั้งนี้หลักทรัพย์ที่นำมาใช้ในการทดลองจัดพอร์ตการลงทุน ต้องมีคุณสมบัติผ่านเกณฑ์ที่สามารถลงทุนได้อย่างคล่องตัว เช่น สัดส่วนผู้ถือหุ้นรายย่อย (free-float) ไม่น้อยกว่าร้อยละ 20 ของทุนชำระแล้วของบริษัท มูลค่าการซื้อขายรายวันเฉลี่ยที่มากพอสมควร มูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด (market capitalization) ไม่น้อยกว่า 5,000 ล้านบาท รวมถึงมีการซื้อขายเป็นระยะเวลาอย่างน้อย 1 ปีขึ้นไป นอกจากนี้หลักทรัพย์ที่นำมาใช้ในการทดลองจัดพอร์ตการลงทุนต้องมี Return on Equity (ROE) ที่สูงกว่าค่าเฉลี่ยของหลักทรัพย์ในกลุ่มที่มีคุณลักษณะเดียวกัน


หลังจากคัดเลือกหลักทรัพย์แล้ว SET-Value และ SET-Growth ได้กระจายน้ำหนักการลงทุนโดยใช้วิธีการคำนวณแบบถ่วงน้ำหนักด้วยมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดของแต่ละหลักทรัพย์ (market cap weighting) และจำกัดน้ำหนักของแต่ละหลักทรัพย์ไม่เกินร้อยละ 10 ในทุกรอบที่มีการปรับสมดุล ซึ่งมีรอบระยะเวลาในการปรับทุกครึ่งปี (semi-annual rebalancing) โดยสรุปขั้นตอนการสร้าง portfolio รายละเอียดแสดงในได้ตามภาพที่ 2




การคัดเลือกหลักทรัพย์และการกระจายน้ำหนักการลงทุนในหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH และ SET-VALUEในรอบ 1H2021 ได้ผลตามภาพที่ 3 และ 4 ซึ่งกลุ่มอุตสาหกรรม2 ที่มีน้ำหนักสูงในหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH ได้แก่ กลุ่มพาณิชย์ กลุ่มการเงิน กลุ่มชิ้นส่วนอิเล็กทรอนิกส์ และกลุ่มอาหาร ซึ่งมีสัดส่วนรวมกันอยู่ที่ประมาณ 70% ของพอร์ต ในขณะที่หลักทรัพย์ที่มีน้ำหนักมากที่สุด 10 อันดับแรก ส่วนใหญ่เป็นหลักทรัพย์ที่ทำธุรกิจที่กำลังเติบโต หรือปรับตัวได้ดีและได้อานิสงค์จากการ Lock Down เช่นธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับเทคโนโลยี ค้าปลีก โรงพยาบาล รวมถึงธุรกิจส่งออกที่ฟื้นตัวตามเศรษฐกิจของประเทศพัฒนาแล้ว 


ในขณะที่กลุ่มอุตสาหกรรมที่มีน้ำหนักสูงในหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ได้แก่ กลุ่มธนาคาร กลุ่มพลังงานและสาธารณูปโภค และกลุ่มอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งมีสัดส่วนรวมกันกว่า 80% ของพอร์ต ในขณะที่หลักทรัพย์ที่มีน้ำหนักมากที่สุด 10 อันดับแรก ส่วนใหญ่เป็นหลักทรัพย์ที่ทำธุรกิจที่ได้รับผลกระทบในเชิงลบจากการแพร่ระบาดของไวรัส COVID-19 เช่น ธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่ที่มีแนวโน้มการตั้งสำรองสำหรับหนี้เสียที่มีโอกาสเพิ่มสูงขึ้น และธุรกิจพลังงานที่ได้รับผลกระทบในช่วงที่ราคาน้ำมันที่ลดลง

 







โดยเฉลี่ยแล้ว หุ้นใน SET-GROWTH มีค่า P/E ratio อยู่ที่ 24.41 เท่า P/BV อยู่ที่ 4.59 เท่า และ dividend yield ที่ 2.15% ซึ่งสอดคล้องกับลักษณะหุ้นเติบโตสูงที่มักมีมูลค่าแพง 


ในขณะที่หุ้นใน SET-Value มีค่า P/E ratio อยู่ที่ 11.99 เท่า P/BV อยู่ที่ 1.54 เท่า และ dividend yield ที่ 4.69% ซึ่งสอดคล้องกับลักษณะหุ้นคุณค่าที่เติบโตสม่ำเมสอและมีมูลค่าไม่แพง


ในแง่ของการวัดผลตอบแทนรวมตามปีปฏิทินของการลงทุนในหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH* เปรียบเทียบกับดัชนีผลตอบแทนรวมของหุ้นกลุ่ม SET-VALUE* ดังที่แสดงในภาพที่ 5 พบว่าหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH ให้ผลตอบแทนที่มากกว่าในหลายปี โดยหากพิจารณาผลตอบแทนรายปีตั้งแต่ 2011-2020 พบว่าหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH มีผลตอบแทนสูงกว่าหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ใน 6 จาก 10 ปี โดยผลตอบแทนที่สูงกว่า 4 จาก 6 ครั้งนั้นเกิดขึ้นในช่วงเวลาก่อนปี 2016 โดยส่วนต่างของผลตอบแทนระหว่าง SET-GROWTH และ SET-VALUE คำนวณจากการหาค่าเฉลี่ยของส่วนต่างของผลตอบแทนของทั้งสองดัชนีนี้ในช่วง 2011 - 2020 อยู่ที่ประมาณ 2.1% ต่อปี 



 

หากวิเคราะห์ผลตอบแทนรวมควบคู่ไปกับความผันผวนแบบย้อนหลังตามช่วงเวลา พบว่า การลงทุนในหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH ให้ผลตอบแทนและมีความเสี่ยงที่สูงกว่าหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ในช่วง 5 และ 10 ปี ย้อนหลัง เนื่องจากหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH ประกอบด้วยหุ้นที่อยู่ในอุตสาหกรรมที่มีแนวโน้มผลประกอบการในเชิงบวก เช่น การขยายการลงทุนไปในธุรกิจใหม่ หรือการได้รับอานิสงค์จากเหตุการณ์ที่เป็นการเปลี่ยนแปลงจากปัจจัยภายนอกทำให้ธุรกิจที่ทำอยู่เดิมได้รับความสนใจจากผู้ลงทุนจำนวนมาก แต่หากแนวโน้มผลประกอบการหรือปัจจัยที่เข้ามามีผลกระทบไม่ได้เป็นไปตามคาดอาจทำให้หุ้นกลุ่ม SET-GROWTH มีความผันผวนของผลตอบแทนต่อปี (SD) สูงกว่าดัชนี SET-100 TRI ในทุกช่วงเวลา (ตารางที่ 4)


ในส่วนของหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ซึ่งประกอบด้วยหุ้นที่อยู่ในอุตสาหกรรมที่มีผลประกอบการค่อนข้างทรงตัวแต่ได้รับประโยชน์จากการกลับมาคลายล็อกดาวน์เมื่อสถานการณ์การแพร่ระบาดของ COVID-19 เริ่มคลี่คลาย อีกทั้ง SET-VALUE มีความผันผวนของผลตอบแทนต่อปี (SD) ต่ำกว่าดัชนี SET TRI ในทุกช่วงเวลาทำให้อัตราผลตอบแทนที่ปรับด้วยความเสี่ยง (Sharpe Ratio) สูงกว่าหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH และ ดัชนี SET TRI ทั้งในช่วง 3 เดือน, YTD และ 1 ปีที่ผ่านมา


 

 

ในการพิจารณาผลตอบแทนระหว่างหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH และหุ้นกลุ่ม SET-VALUE นั้นสามารถทำได้อีกหนึ่งวิธีโดยการนำ Total Return ของหุ้นทั้ง 2 กลุ่มมากำหนดเป็น 100 ในปีฐาน จากนั้นนำดัชนี Total Return ของหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH มาหารด้วยดัชนี Total Return ของหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ได้ผลลัพธ์เป็น SET Growth to Value ratio ซึ่งเป็นอัตราส่วนที่มีค่าเท่ากับ 1 ณ จุดเริ่มต้น และยิ่งอัตราส่วนเพิ่มสูงขึ้นหมายถึง หุ้นกลุ่ม SET-GROWTH มีผลตอบแทนสูงกว่าหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ในทางกลับกันถ้าอัตราส่วนลดลงหมายถึง หุ้นกลุ่ม SET-VALUE มีผลตอบแทนสูงกว่ากลุ่ม SET-VALUE จากภาพที่ 6 แสดงให้เห็นว่าหุ้นทั้ง 2 กลุ่มมีผลตอบแทนที่ดีสลับช่วงเวลากัน โดยในช่วงโควิด หุ้นเติบโตได้รับความสนใจอย่างมาก ส่งผลให้ค่า SET Growth to Value ratio มีค่าสูงสุด


หากวิเคราะห์ปัจจัยซึ่งมีความสัมพันธ์กับการปรับเพิ่มขึ้นของ SET Growth to Value ratio โดยการคำนวณค่าสัมประสิทธิ์สหสัมพันธ์ (Correlation Coefficient) ซึ่งเป็นมาตรวัดของความแข็งแรงและทิศทางของความสัมพันธ์เชิงเส้นระหว่างสองตัวแปร พบว่า SET Growth to Value ratio เคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้ามค่อนข้างสูงกับผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวสหรัฐฯ โดยสาเหตุหลัก อาจมาจากการใช้อัตราผลตอบแทนดังกล่าวเป็นตัวแทนของต้นทุนทางการเงินของบริษัท ทั้งนี้หุ้นกลุ่ม SET-GROWTH จะถูกประเมินมูลค่าลดลงมากกว่าหุ้นกลุ่ม SET-VALUE เพราะมูลค่าขึ้นกับการคาดการณ์การเติบโตของผลการดำเนินงานในอนาคต ซึ่งถูกคิดเป็นมูลค่าปัจจุบันด้วยอัตราคิดลดที่แปรผันตรงกับต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้น



 

เมื่อวิเคราะห์องค์ประกอบของผลตอบแทนรวม (Performance Attribution)  ย้อนหลัง 10 ปี เปรียบเทียบกับดัชนีชี้วัด พบว่า การลงทุนในหุ้นกลุ่ม SET-GROWTH มีผลตอบแทนส่วนเกินจากผลตอบแทนดัชนีอ้างอิง (Alpha) เท่ากับ 61.76% เป็นผลตอบแทนจากการจัดสรรเงินทุนตามกลุ่มอุตสาหกรรม (Allocation Effect) 21.25% และเป็นผลตอบแทนจากการคัดเลือกหุ้น (Stock Selection) 40.51% 


กลุ่มที่ให้น้ำหนักมากกว่าน้ำหนักในดัชนีตลาด (over-weight) ได้แก่ กลุ่มบริการ’ ‘กลุ่มการเงิน’ ‘กลุ่มเกษตรและอุตสาหกรรมอาหาร’ ซึ่งประกอบไปด้วย หลักทรัพย์ที่เกี่ยวข้องกับธุรกิจที่ให้บริการค้าปลีกที่ได้ประโยชน์จากการล็อกดาวน์และ Work From Home ได้แก่ เครื่องใช้ไฟฟ้า (Gadget) อุปกรณ์ตกแต่งที่อยู่อาศัย อาหารสำเร็จรูปและเครื่องดื่ม เป็นต้น รวมถึงธุรกิจโรงพยาบาลและธุรกิจผู้ปล่อยสินเชื่อที่ไม่ใช่ธนาคาร ที่ธุรกิจกำลังขยายตัวและมีผลการดำเนินงานเติบโตในระดับสูง 

            

ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบในตลาดโลก


เมื่อวิเคราะห์องค์ประกอบของผลตอบแทนรวม (Performance Attribution)  ย้อนหลัง 10 ปี เปรียบเทียบกับดัชนีชี้วัด พบว่า การลงทุนในหุ้นกลุ่ม SET-VALUE มีผลตอบแทนส่วนเกินจากผลตอบแทนดัชนีอ้างอิง (Alpha) เท่ากับ 22.28% เป็นผลตอบแทนจากการจัดสรรเงินทุนตามกลุ่มอุตสาหกรรม (Allocation Effect) 3.64% และเป็นผลตอบแทนจากการคัดเลือกหุ้น (Stock Selection) 18.64% 


กลุ่มที่ให้น้ำหนักมากกว่าน้ำหนักในดัชนีตลาด (over-weight) ได้แก่ กลุ่มการเงิน’ ‘กลุ่มอสังหาริมทรัพย์และก่อสร้าง’ โดยเป็นกลุ่มที่ Valuation ต่ำ เนื่องจากได้รับผลกระทบจากการแพร่ระบาดของ COVID-19 มาก ซึ่งเป็นไปตามหลักการคัดเลือกหลักทรัพย์ในหุ้นกลุ่ม SET-VALUE ที่มีเกณฑ์การคัดเลือกหุ้นที่มีคุณภาพ แต่วงจรของธุรกิจอาจผ่านช่วงเติบโตและย่างเข้าสู่ช่วงอิ่มตัว หรืออาจมีปัจจัยลบกดดันให้ราคาปรับลดลง 




กลุ่มที่ให้น้ำหนักน้อยกว่าน้ำหนักในดัชนีตลาด (under-weight) ได้แก่ กลุ่มบริการ’ และ กลุ่มพลังงาน


ตลาดหลักทรัพย์ฯ ได้พัฒนาและจัดทำดัชนีการลงทุนและศึกษา theme การลงทุนที่หลากหลาย เพื่อเป็นทางเลือกและแนวทางสำหรับการลงทุนในรูปแบบต่างๆ และสอดคล้องกับพัฒนาการของตลาดทุน ตอบสนองความต้องการของผู้ลงทุนที่หลากหลาย ทั้งนี้ผู้ที่สนใจดัชนีของกลุ่มหลักทรัพย์หรือการลงทุนที่สะท้อน theme ต่างๆ ที่ตลาดหลักทรัพย์ฯ ได้พัฒนาขึ้นสามารถดูรายละเอียดและศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมได้ที่ www.set.or.th/th/products/index/setindex_p1.html